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　　一体化为何是材料厂中长期发展的主逻辑？

　　1)电池厂相对材料的议价能力强，倒逼材料企业一体化降本，增强产业链获利链条。

　　材料的下游是高集中度(CR5超70%)的电池行业，议价权较强。而材料又是决定锂电池性能和成本的关键因素，因此电池厂会通过技术、资本深度布局上游。

　　技术端：如宁德时代的发明专利中接近40%为材料专利(超700件专利)，其中以电解液、正极材料布局为主，分别占材料专利比重为41%、24%，负极与结构件专利布局较少，占比分别为16%、14%，隔膜方面专利最少，占5%。

　　产业端：除了在技术专利深度布局材料外，宁德时代在上游材料、资源的公司或者项目也有大量布局，主要集中在资源、正极方面，在其他主材也通过“类一级模式”参股。

　　资源方面布局主要集中在锂、钴、镍，比较重要的投资如获得天宜锂业15%股权，并且参与其母公司定增，获得天宜锂业优先供应权；参股洛阳钼业子公司KFM 25%股权，保障钴资源的供应等。

　　材料方面正极主要通过控股或者合资建厂锁定产能，如控股三元前驱体龙头邦普，与德方纳米建立合资公司。除正极之外的布局主要通过其参股的产业基金——长江晨道(宁德持有15.8%股权)布局，负极主要参股尚太科技、隔膜主要布局厚生新材料、碳纳米管主要布局无锡东恒等

　　2)材料行业的发展早期看为技术竞争，长期看还是成本竞争。在锂电池发展初期，行业规模较小(年产量在几十万吨)，产品和技术尚处于摸索与优化阶段，锂电材料更偏科技属性，因此这一阶段发展战略是技术优先、产品优先。随着电动车渗透率的提升，行业规模快速增长(2025年在200万吨左右)，加上技术和工艺渐趋成熟，材料更偏制造属性，因此成本竞争将为关键，而一体化是比较有效的降本方式。

　　结论：一体化无疑是现阶段降本最有效的方式，我们认为只有资金雄厚、管理卓越的龙头企业才具备产业链纵向一体化能力。我们认为未来有望通过一体化突围的材料公司如正极前驱体环节的【中伟股份】，负极的【璞泰来】和电解液的【天赐材料】。

　　投资建议：推荐正极前驱体龙头【中伟股份】、负极龙头【璞泰来】、电解液龙头【天赐材料】。

　　正极前驱体-中伟股份：公司目前凭借技术优势已占据前驱体龙头地位，往后看将不足资源冶炼端端板，有望实现量利齐升。目前中伟大部分前驱体的硫酸镍为外购(2020年约20%自供)，但未来两年将大力发展循环冶炼，提高硫酸镍自供比例(2021年提升至30%以上)，进一步通过与青山合作，将业务延展至高冰镍，同时布局电池回收。随着公司自供比例提升，预计远期公司的单吨净利有望从2020年的4000元提升至8000元以上，提升空间较大。

　　负极-璞泰来：负极成本占比最大的是石墨化和焦类(分别占比34%、25%)。石墨化是石墨电极行业成熟的高耗能工艺且投资较大，故负极行业早期依赖外协。随着行业的发展壮大，头部负极厂逐渐开始自建石墨化产线，璞泰来17年收购山东兴丰布局石墨化，21年产能达9万吨，产能配比高达90%，远超同行，并且抓住了影响石墨化成本的两大要素：1)电费，在低电价区域内蒙、四川扩产，未来政策对高耗能项目的审批趋严，璞泰来形成了一定先发优势；2)装炉方式，璞泰来在20年将坩埚炉技改为箱体炉，预计可降低单位电力成本45%。

　　焦类是石油化工的衍生产品，负极用焦一般是将石油焦、针状焦、沥青焦按一定比例混合。降本方式一方面可以通过一体化(璞泰来已参股振兴炭材，持股38.6%)，另一方面不同焦类性能和成本存在较大差异，配比上存在一定降本空间，璞泰来在原料配比上拥有核心专利且处于持续研发中。因此，璞泰来在石墨化和焦类的一体化上均走在行业前列。

　　电解液-天赐材料：天赐重点布局溶质、添加剂两个环节，主要原因系：1)溶质：6F成本占比较高(约45%)，且周期波动性大，布局6F能更好的控制成本和盈利波动。2)添加剂：由于对高电压、高安全性、高稳定性等要求提升，添加剂重要性日益提升，且在电解液成本中占比逐年提升(约30%)。公司一体化布局具有成本优势，并且添加剂带来差异化，市占率有望从2020年的29%提升至远期35-40%。

　　风险提示：产能投放不及预期，电动车销量不及预期，一体化进展不及预期

（文章来源：天风证券）

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